En moins d'un an, le sommet de l'État a été frappé d’une étrange épidémie de clairvoyance sur la réalité comptable du pays.

François Bayrou, sentant le sol se dérober sous Matignon à l'été 2025, découvrait devant les caméras de TF1 que la dette avait grossi « pour le confort des boomers » et constituait « l'esclavage des plus jeunes ».

Pierre Moscovici, rendant les clés de la Cour des comptes en décembre dernier, qualifiait le vieillissement d'« éléphant dans la pièce » (éléphant apparemment resté invisible pendant l'intégralité de son mandat) et ajoutait même qu’il faut « éviter que les plus jeunes aient le sentiment d'être sacrifiés pour des générations qui ont déjà fait leur vie ».

François Villeroy de Galhau, dans sa dernière lettre au Président avant de quitter la Banque de France déplorait nos « choix gérontocratiques » et affirmait que « nos arbitrages collectifs ont été jusqu'à présent en faveur des seniors : dépenses de retraite et de santé, et financement par le déficit ».

Bruno Le Maire, libéré du fardeau de Bercy, concédait le même mois sur Franceinfo que « nous avons un modèle social et un système de retraite qui fait exploser la dépense publique année après année ».

Et enfin, dernier en date, Éric Lombard, une fois lui aussi libéré de Bercy, allait jusqu’à dire crûment sur France Culture que « nous finançons les retraites et la santé des boomers », payées demain par « leurs enfants et leurs petits-enfants ».

Cette soudaine lucidité de fin de carrière qui ne saisit nombre de responsables publics qu'une fois leur avenir politique derrière eux, en dit long, très long, sur le secret de famille que constitue la générosité du modèle social français à l’égard des générations passées.

Pourtant, les chiffres sont parfaitement connus de tous. Nous savons qu’entre retraites, santé et dépendance, les grands postes de dépenses liés au vieillissement dépassent désormais 40 % de la dépense publique.

De ce point de vue, qualifier la France de gérontocratie relève du simple constat comptable.

Ce qui est moins bien compris, en revanche, c'est l'effet concret de cette architecture de transferts sur la répartition du patrimoine entre les générations. Car ces flux finissent par produire un stock. Et ce stock raconte une histoire que la classe politique n’osera pas vous raconter, même en partant.

En 30 ans, les flux ont complètement fait basculer le patrimoine médian des actifs vers les retraités, de sorte que rapporté au patrimoine des quinquagénaires de la même année, le patrimoine net médian des plus de 70 ans est passé d'environ 60 en 1992 à près de 120 en 2021, soit un quasi doublement par rapport à cette référence. Dans le même temps, celui des 40-49 ans reculait d'environ 85 à 63, soit un quart de moins.

Il est important de rappeler que ce renversement n'a rien d'un phénomène naturel. Cette idée reçue qui consiste à croire qu’il est « normal » en fin de vie d’être plus riche que les autres, ne résiste pas à la réalité empirique d’avant les années 2000.

En effet, le cycle patrimonial classique que décrivait Modigliani et qu'on observait encore dans les années 1990, veut précisément le contraire, à savoir qu’on accumule pendant la vie active, puis l’on consomme progressivement son épargne à la retraite. Ce qui est donc « normal », c'est de désépargner passé un certain âge. Or, ce qu'on observe en France depuis plusieurs années est l'exact inverse : on continue de s'enrichir bien après 70 ans, pendant qu'une génération entière d'actifs peine à se constituer le moindre capital.

Mais, soyons clair sur le fait que ce renversement n'a rien d'une fatalité démographique. Pour s’en convaincre, il suffit de tourner le regard à quelques pas de chez nous, vers l'Allemagne, là où le système de retraite est proche de l’équilibre et où les taxes obligatoires sur le travail y sont bien moins élevées.

Sur ce graphique, on constate que la courbe patrimoniale allemande conserve son profil classique. Et la première explication à cela tient dans les dix points qui séparent les cotisations retraite françaises (28 % du salaire brut) des cotisations retraite allemandes (18,6 %). Dix points que les actifs allemands conservent pour épargner, investir en capitalisation s’ils le souhaitent ou construire un patrimoine, plutôt que de les voir transiter vers des caisses de retraite qui les redistribuent sous forme de pensions parmi les plus généreuses du monde développé.

Mais, surtout, depuis 2004, le pays applique un frein d'équilibrage automatique qui veut que lorsque le ratio cotisants/retraités se dégrade, il est légalement impossible de revaloriser les pensions plus vite que les salaires. Les pensions sont ainsi régulièrement gelées et le système s'adapte à la réalité démographique sans qu'aucun ministre n’ait besoin de risquer son poste.

En France, on fait le choix inverse. Les pensions sont indexées sur l'inflation, parfois rehaussées par des coups de pouce électoraux, sans aucun lien avec l'équilibre financier du régime. L'INSEE a montré l'an dernier que les 15 milliards d’euros d’indexation des pensions en 2024 ont permis aux revenus des retraités de progresser sensiblement plus vite que ceux du reste de la population, alors que leur consommation, elle, augmentait moins vite. Où va donc la différence ? Dans l'épargne. Passé 70 ans, le taux d'épargne des Français atteint 22 %, record toutes classes d'âge confondues.

On épargne donc davantage à la retraite qu'en pleine vie active. Que ceux qui voient encore dans notre système une solidarité entre générations prennent le temps de méditer ce chiffre.

Car rappelons-le, le financement de ces pensions repose sur un gouffre que personne ne comble. Le montant des cotisations prélevées sur les actifs (28 % des salaires bruts) ne suffisant pas à couvrir le montant des pensions versées (33 % des salaires bruts, fonctionnaires inclus), la différence est nécessairement financée par l’impôt et la dette. Selon Jean-Pascal Beaufret, sur 100 € de pensions versées en 2023, 64 viennent des cotisations, 14 d'impôts affectés (CSG-CRDS notamment), et 20 de subventions publiques, ces dernières masquant un déficit de la branche vieillesse que l'État comble par son budget, et donc, in fine, par l'impôt d'aujourd'hui et la dette de demain.

On emprunte donc pour permettre aux retraités d'épargner et d’ainsi, ne jamais avoir besoin d'entamer leur capital.

Le système de retraite seul n'explique toutefois pas l'intégralité de ce basculement patrimonial. L'immobilier en est évidemment un grand catalyseur, et peut-être la dimension la plus révoltante de cette histoire.

Si les plus âgés concentrent une telle part de la valeur immobilière, c'est d'abord parce que l'effondrement des taux d'intérêt depuis le tournant des années 2000 a produit un transfert de richesse colossal vers les propriétaires en place.

Ce transfert emprunte deux canaux. Le premier, assez intuitif, veut qu’un acheteur ne raisonne pas en prix mais en mensualité. Quand les taux baissent, la même mensualité autorise un emprunt plus important, chacun surenchérit, et les prix grimpent jusqu'à absorber l'intégralité du surplus de capacité d'achat. Le second canal, plus discret mais encore plus puissant, veut qu’au fond, un logement n’est que la somme actualisée de tous les loyers qu'il rapportera (ou évitera de payer) pendant des décennies. Plus le taux d'actualisation baisse, plus ces revenus lointains pèsent lourd dans le prix d'aujourd'hui. Et comme aucun actif n'étire ses revenus aussi loin dans le temps que l'immobilier (duration longue), ce dernier est, de tous les placements, le plus sensible aux baisses de taux.

Or, précisément, la chute des taux a été vertigineuse et s'est installée sur plus de deux décennies. Au début des années 1990, la France sortait de taux réels anormalement élevés (8 % réel en 1992, 9-10 % pour l’immobilier avec politique du franc fort et défense du Système monétaire européen) ; la désinflation et la convergence vers les taux allemands dans la course à l'euro les ont fait plonger à la fin de la décennie. Le taux moyen d'un crédit immobilier passe ainsi de 7 % en 2001 à 4,2 % en 2011, puis à 1,03 % en 2021, une décrue continue, entretenue à partir de 2015 par le quantitative easing de la Banque Centrale Européenne qui maintient les taux de crédit sous 2 % pendant près de sept ans. Conjuguée à l'allongement de la durée des prêts, de quinze à vingt-cinq ans, cette baisse a accru la capacité d'emprunt des ménages de près de 70 % en vingt ans. Rapporté à l'inflation, le taux réel, encore de l'ordre de 5 % au début des années 2000, n'a cessé de s'éroder jusqu'à même devenir ponctuellement négatif en 2022.

Dans un marché dont l’offre est aussi rigide que l’immobilier (foncier rare, contraintes réglementaires, lenteur de la construction), cette demande solvable s’est naturellement déversée dans les prix plutôt que dans la construction. Sans surprise, donc, ceux-ci se sont envolés. Sur la base de l'indice INSEE, ils ont été multipliés par 2,8 entre 2000 et 2022. Les revenus des ménages, eux, sont très loin d’avoir suivi puisque le rapport entre le prix des logements et le revenu des ménages a quitté son « tunnel » à partir de 2000 pour s'établir à un niveau plus de 80 % supérieur à sa norme historique en 2022 (voire plus encore à Paris). Dit autrement, en une vingtaine d’années, les prix ont augmenté près de deux fois plus vite que les revenus.

Sans la moindre ambiguïté, les bénéficiaires de cette envolée sont ceux qui possédaient déjà les murs, dont la majorité appartient à la génération des baby-boomers qui les ont achetés avant les années 2000 à des prix que leurs enfants ne reverront sans doute jamais.

Mais, l'avantage ne se réduit pas à une prise de valeur qui reste virtuelle dès lors que les propriétaires se maintiennent dans leur résidence principale. Le vrai avantage est qu’une fois leur crédit soldé, ces propriétaires se logent gratuitement dans une France où l’accès au logement des jeunes actifs n’a jamais été aussi contraint. En quelque sorte, ils se louent à eux-mêmes pendant que les jeunes générations consacrent une part toujours plus importante de leurs revenus à un loyer ou à des mensualités de crédit, quand toutefois elles parviennent seulement à sécuriser un logement. C’est cet écart qui compte. D’un côté, ceux qui ont acheté à des prix bien plus faibles et n’ont désormais presque plus rien à payer pour se loger. De l’autre, ceux qui doivent consacrer une part plus lourde de leur salaire au logement, et pendant bien plus longtemps.

Ce qui permet de saisir pleinement le caractère inégalitaire de ce phénomène, c’est de regarder la nature même des hausses de prix dont profitent ces générations lorsqu’elles revendent par exemple des résidences secondaires achetées avant les années 2000, indépendamment de tout effort productif (rénovation ou extension).

Car en l’espèce, l’essentiel de l’augmentation de la valeur de leur logement est dû à une hausse du foncier (la valeur du sol) qui, lorsqu’elle pèse de plus en plus dans la valeur du logement, transforme l’immobilier en pure rente de rareté. Rien n’a été produit, le propriétaire a simplement eu la chance de posséder un sol là où la demande s’est concentrée et où les pouvoirs publics ont choisi de restreindre le foncier constructible.

Les chiffres de l'INSEE sont à cet égard sidérants : la part du sol dans la valeur du patrimoine immobilier des ménages a bondi de 15 % à la fin des années 1990 à 48 % en 2022 au point qu’aujourd'hui, dans un logement, le terrain vaut en moyenne presque autant que ce qui a été construit dessus.

Ce phénomène dépasse certes le cadre français puisque sur quatorze pays de l'OCDE, plus de 80 % de la hausse du prix des logements depuis 1945 provient du seul prix des terrains (Knoll, Schularick et Steger, 2017). Mais la France se distingue par l'ampleur de l'immobilisation. La valeur du patrimoine immobilier résidentiel y est en effet six fois supérieure à celle du capital productif implanté sur le territoire national, quand ce ratio est de 2,4 en Allemagne et de 3,6 au Royaume-Uni. Un pays qui stocke sa richesse dans le sol plutôt que dans les usines, les machines ou l'immatériel embaume le passé plutôt que de préparer l'avenir.

C'est ici que les deux phénomènes, retraites et immobilier, se rejoignent pour former un verrou.

En consacrant 14,7 % de son PIB aux retraites, soit la deuxième part la plus élevée de l'Union européenne malgré une démographie bien plus vigoureuse que ses voisins, la France assure à ses seniors un niveau de vie relatif quasiment équivalent à celui du reste de la population qui atteignait 100 % en 2020, puis 94,3 % en 2022, contre 87 % en moyenne dans l’OCDE. L’une des conséquences de cela est que la France affiche également l’un des taux de pauvreté des seniors les plus bas de l'OCDE , à 6,1 %, contre 14,8 % en moyenne, au point que les retraités français sont parmi les rares en Occident à être moins exposés à la pauvreté que la population en âge de travailler.

Si cette dépense de retraite est si lourde, c'est aussi parce qu'on part en retraite bien plus tôt qu’ailleurs. Avec un âge effectif de départ parmi les plus précoces de l'OCDE (62 ans), la France offre l'une des retraites les plus longues du monde développé (plus de 23 ans en moyenne, soit près de 5 ans de plus que la moyenne de l’OCDE, sans même parler de l’âge plus tardif d’entrée dans l’emploi ni des générations parties à la retraite à 60 ans, si ce n’est plus tôt dans le cas des régimes spéciaux). Cette générosité est telle qu’elle dispense globalement les retraités français de toucher à leur patrimoine, un privilège qui a un coût considérable pour les autres générations.

Car le cycle naturel voudrait que lorsque les enfants quittent le foyer, ou qu'un retraité se retrouve seul, il vende pour acheter plus petit, libérant les grands logements pour les jeunes familles qui en ont besoin. Mais pourquoi vendre quand la pension suffit à couvrir le train de vie souhaité ? 

Ce cycle est alors rompu et le parc reste figé dans les mains des plus de 60 ans qui détiennent environ 60 % du patrimoine immobilier résidentiel en français. De fait, un ménage sur quatre vit aujourd'hui dans un logement en grande sous-occupation (au moins trois pièces de trop), et 60 % de ces occupants ont passé 60 ans. Il s'agit à 86 % de propriétaires de maisons, dont 91 % ne souhaitent pas déménager.

Au-delà même du niveau des pensions, la hausse continue des droits de mutation, encore portés de 5,8 % à 6,3 % en 2025, est dissuasive de toute mobilité. L'OCDE identifie d'ailleurs ces taxes sur les transactions comme un frein direct à la mobilité résidentielle en France, et recommande à juste titre de leur substituer une taxe foncière récurrente.

Quoi qu’il en soit, les actifs et les jeunes familles qui ont besoin de ces logements n'y accèdent donc plus, ou au prix d'un endettement sur 25 ans qui les enferme dans une précarité patrimoniale que leurs parents n'ont jamais connue.

Alors oui, la France est bien devenue une gérontocratie au sens le plus littéral et le plus comptable du terme, et c’est le produit d'un système qui surtaxe le travail pour financer des pensions parmi les plus élevées et les plus longues du monde, qui indexe ces pensions même quand l'économie stagne, et qui a laissé deux décennies de taux bas gonfler une rente immobilière captée par une grande partie de ceux qui possédaient déjà la pierre, verrouillant du même coup l'accès au logement et à la propriété pour tous les autres.

Subir la démographie n'est pourtant pas une fatalité. L'Allemagne, confrontée au même vieillissement, montre qu’on peut préférer le travail à la rente, l'investissement productif à la spéculation foncière et l'ajustement automatique au déni collectif.